報告要點
本文主要對全球和中國光伏銀漿供需平衡進行了分析。全球光伏銀漿產(chǎn)能急劇擴張，在現(xiàn)有光伏新增需求預(yù)測條件下，2021年光伏銀漿出現(xiàn)供應(yīng)階段性過剩，但后期增長空間仍較大。在樂觀裝機條件下，2025E、2030E國內(nèi)光伏銀漿供應(yīng)總量將分別較2021年增加30％、63％，進而導(dǎo)致光伏銀漿對白銀邊際定價影響力增強。
摘要
2017-2021年光伏銀漿供應(yīng)逐年增長。全球光伏銀漿供應(yīng)商主要有賀利氏、杜邦、三星SDI、日本ELEX、蘇州固锝（晶銀新材）、聚和股份、帝科股份、碩禾電子、匡宇科技等企業(yè)。根據(jù)國內(nèi)銀漿產(chǎn)量所占市場份額以及國內(nèi)電池片產(chǎn)量所占全球比例推算，2017年至2021年全球光伏銀漿每年供應(yīng)量呈現(xiàn)逐年遞增態(tài)勢，2021年全球光伏銀漿供應(yīng)量預(yù)計在3518噸左右。銀漿生產(chǎn)過程材料費用占比最大，人工和制造所需燃料動力費占比較小，而材料費用中銀粉成本占比90％以上。未來光伏銀漿供應(yīng)的發(fā)展方向主要是低溫銀漿，降低供應(yīng)成本主要通過銀包銅等技術(shù)的發(fā)展。
2025/2030年全球光伏銀漿需求或達到4390/5514噸。預(yù)計2025年全球光伏銀漿需求量在樂觀/悲觀條件下分別為4390噸/2521噸，2030年全球光伏銀漿需求量在樂觀/悲觀條件下分別為5514噸/2439噸。預(yù)計2025年中國光伏銀漿需求量在樂觀/悲觀條件下分別為3951噸/2269噸，2030年中國光伏銀漿需求量在樂觀/悲觀條件下分別為4963噸/2196噸。我們對未來全球光伏銀漿需求預(yù)測更傾向于樂觀條件下的新增量。其次，未來全球光伏新增裝機對低溫銀漿的需求量加大，不論是在樂觀或悲觀裝機條件下，2030年較2021年全球低溫銀漿需求量都在3倍（樂觀9倍）以上，潛在空間巨大。
樂觀條件下，預(yù)計2021-2030年全球光伏銀漿基本處于供需緊平衡。全球光伏銀漿在2017-2018年處于供給相對緊缺狀態(tài)，缺口在300噸左右，2019-2020年處于供需邊際改善階段，2021年基本處于供給過剩階段。若2022年全球光伏銀漿供應(yīng)達到4000噸，且此后每年增加150噸的供應(yīng)量，則2025年、2030年供應(yīng)分別增至4450噸、5200噸，則在樂觀裝機條件下，2021-2030年基本可以處于供需緊平衡狀態(tài)；
光伏銀漿產(chǎn)業(yè)對白銀邊際定價影響力增強。2021年全球光伏銀漿所需銀粉2577噸，較2020年增加7.49％。從光伏銀漿所需銀粉占白銀供給比例變化可以看出，2021年光伏銀漿所需銀粉占全球白銀供應(yīng)總量8.39％。在樂觀裝機條件下，預(yù)計2025年、2030年光伏銀漿所需銀粉占全球白銀比例分別為11.53％、14.53％。
風(fēng)險提示：未來光伏新增裝機超出預(yù)期，光伏銀漿供需將會出現(xiàn)缺口。
溫馨提示：關(guān)于商品期貨套保品種選擇、套保方向、套保數(shù)量、套保時間和行情分析等，可咨詢中信期貨研究所產(chǎn)業(yè)咨詢組。
正文
一、光伏銀漿介紹
光伏銀漿主要由高純度銀粉、玻璃氧化物、有機載體組成，主要應(yīng)用在硅基光伏電池片正面電極和背面電極，收集硅基光伏產(chǎn)生的電流。光伏銀漿位于其產(chǎn)業(yè)鏈中游，上游主要是銀粉企業(yè)、玻璃氧化物企業(yè)以及有機載體生產(chǎn)企業(yè)，下游主要是光伏電池片生產(chǎn)商。其中，銀粉是導(dǎo)電相，主要作用：導(dǎo)電，銀粉質(zhì)量的優(yōu)劣直接影響電極材料的體電阻、接觸電阻等；玻璃氧化物是粘結(jié)相，作用：導(dǎo)電膜層媒介、連接導(dǎo)電相和基底，其自身成分比列和整體在銀漿中的含量過高會導(dǎo)致銀漿導(dǎo)電性變差，過低無法滲透入鈍化層和硅襯低形成導(dǎo)電接觸；有機載體是有機物和部分液體組成，作用：導(dǎo)電相和粘結(jié)相運載體，控制漿料流動性。光伏銀漿供給主要受中游企業(yè)產(chǎn)量與上游銀粉供應(yīng)的影響，需求主要受下游硅基光伏電池片產(chǎn)量的影響。
二、光伏銀漿供應(yīng)逐年增加
2.1全球與國內(nèi)光伏銀漿供應(yīng)逐年提高
2017-2022年全球光伏銀漿供應(yīng)穩(wěn)步增長。全球光伏銀漿供應(yīng)商主要有賀利氏、杜邦、三星SDI、日本ELEX、蘇州固锝（晶銀新材）、聚和股份、帝科股份、碩禾電子、匡宇科技等企業(yè)，根據(jù)國內(nèi)銀漿產(chǎn)量所占市場份額以及國內(nèi)電池片產(chǎn)量所占全球比例，推算出2017年至2021年全球光伏銀漿每年供應(yīng)量呈現(xiàn)逐年遞增態(tài)勢，2021年全球光伏銀漿供應(yīng)量預(yù)計在3518噸左右，相較2020年增加13.2％，2017-2021年均復(fù)合增長率為7.2％，預(yù)計2022年全球光伏銀漿供應(yīng)量仍將進一步提高。
光伏銀漿生產(chǎn)、供應(yīng)逐步開始國產(chǎn)化。2011年以前，我國光伏銀漿主要以進口為主，生產(chǎn)技術(shù)并未掌握；2011年以后，受益于國家光伏產(chǎn)業(yè)政策扶持，國內(nèi)光伏產(chǎn)業(yè)迅速崛起，光伏銀漿生產(chǎn)、供應(yīng)逐步開始國產(chǎn)化。國內(nèi)光伏銀漿市場需求不斷增大，以聚和股份、帝科股份、蘇州固锝（晶銀新材）為代表的國內(nèi)三大光伏銀漿廠商，產(chǎn)能和產(chǎn)量快速擴張，2020年聚和股份、帝科股份、晶銀科技分別占正面光伏銀漿市場份額23％、15％、7％。2021年三大光伏銀漿企業(yè)總產(chǎn)能2700噸，產(chǎn)能較2020年同比增加82％，2017-2021年產(chǎn)能年復(fù)合增長率28.6％；2021年三大光伏銀漿企業(yè)產(chǎn)量1708噸，較2020年增加41％，受產(chǎn)能釋放限制，同期產(chǎn)量增速小于產(chǎn)能增速；2017-2021年產(chǎn)量年復(fù)合增長率30.5％，大于同期產(chǎn)能年復(fù)合增長率，主要受益于生產(chǎn)技術(shù)突破、市場逐步打開等。
產(chǎn)能利用率先增后降。產(chǎn)能利用率在2017年至2020年處于增長態(tài)勢，年復(fù)合增長率8.5％，2021年產(chǎn)能利用率下滑，主要受2021年產(chǎn)能增速太快影響，預(yù)計2022年產(chǎn)能利用率將回升至70％以上。此外，2022年帝科股份公告顯示通過發(fā)行股份的方式收購江蘇索特100％股權(quán)，2021年前索特公司光伏銀漿產(chǎn)品年產(chǎn)能為400噸/年，前兩年產(chǎn)能利用率分別為27.06％、28.90％，2021年上半年杜邦集團將中國臺灣生產(chǎn)基地部分生產(chǎn)設(shè)備轉(zhuǎn)移至東莞索特，實際生產(chǎn)能力可達 650 噸/年，另將新增產(chǎn)能200噸，2022年以后實際生產(chǎn)能力可達850噸/年，若收購順利，帝科股份銀漿產(chǎn)能有望達到1350噸/年。
2.2國產(chǎn)光伏銀漿行業(yè)集中度不斷提升
國產(chǎn)光伏銀漿企業(yè)最近三年供應(yīng)量集中度不斷提高。2021年光伏銀漿行業(yè)集中度較2020年同比增加19％，業(yè)內(nèi)競爭激烈度進一步提升。從國內(nèi)光伏產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)集中度對比分析，近三年光伏銀漿行業(yè)的CR3與光伏電池片CR5更為相似，兩者在2021年行業(yè)集中分別為55％、54％，小于硅片行業(yè)CR5（2021年84％）、組件行業(yè)CR5（2021年68％），表明國內(nèi)三大銀漿企業(yè)供應(yīng)量可滿足國內(nèi)五大電池片企業(yè)對光伏銀漿的需求。
國內(nèi)光伏銀漿企業(yè)從地區(qū)分布來看，主要分布在華東地區(qū)，以蘇州、常州、無錫等地較為集中，并且隨著光伏銀漿行業(yè)集中度的提高，該華東地區(qū)產(chǎn)光伏銀漿產(chǎn)能占比也同步提高，地區(qū)產(chǎn)業(yè)政策、物流等對光伏銀漿產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)穩(wěn)定性影響增強。其次，廣東東莞地區(qū)有一定占比，但與華東地區(qū)相比，仍有很大差距。
2.3光伏銀漿進口數(shù)量減少，銀粉進口增加
2020年以前國內(nèi)光伏銀漿主要以進口為主，隨著國內(nèi)光伏銀漿產(chǎn)能的釋放，國內(nèi)光伏銀漿國產(chǎn)化率不斷提高，經(jīng)公開資料整理，2021年國產(chǎn)化銀漿占比達到80％左右（國內(nèi)銀漿企業(yè)產(chǎn)量占國內(nèi)銀漿總需求量），同比2020年提高33％，最近五年光伏銀漿國產(chǎn)化率年復(fù)合增速21.7％。若按國內(nèi)銀漿產(chǎn)量占全球光伏銀漿需求量計算，2021年國產(chǎn)銀漿占比55％。
生產(chǎn)光伏銀漿所需原材料銀粉大部分來自進口，2021年我國全年進口銀粉3240噸，日本、美國、韓國分別占比91.48％、6.81％、0.86％，其它地區(qū)進口占比0.85％，超過50％用于生產(chǎn)光伏銀漿；2021年銀粉進口數(shù)量較2020年減少3％，2020年銀粉進口數(shù)量較2019年增加16.7％，近五年銀粉進口數(shù)量年復(fù)合增長率3％。2021年銀粉進口金額15.4億美元左右，較2020年提高24％，近五年進口金額年復(fù)合增長率12.6％；同期銀粉出口量較少，2021年銀粉出口金額1600萬美元，較2021年增加113％，但與進口15.4億美元相比，我國進口量銀粉數(shù)量仍然過高。DOW（同和控股日本有色金屬廠商）是銀粉的主要供應(yīng)商，其銀粉粒徑小、分散性和有機物包覆效果好、質(zhì)量穩(wěn)定，是正面銀漿首選的銀粉供應(yīng)商，占全球光伏銀漿用銀粉50％以上的市場份額，且京都ELEX公司（低溫銀漿）更是其合資公司之一。其次，美國AMES公司也在銀粉市場占有一定市場份額。國內(nèi)銀粉廠家蘇州思美特、寧波晶鑫、蘇州銀瑞等，但國產(chǎn)銀粉質(zhì)量仍與進口銀粉存在一定差距。日本DOWA公司所產(chǎn)的銀粉是我國光伏銀漿企業(yè)進口主要來源，2018年-2021年國內(nèi)光伏銀漿企業(yè)從DOWA進口銀粉（按銀粉溯源地）比例維持在90％以上，雖然聚和、帝科報表顯示2020年及以后DOWA采購比例降低，但實際從其供應(yīng)商無錫聿豐（貿(mào)易企業(yè)）等企業(yè)購買的銀粉，溯源地仍是日本DOWA公司。主要是這些貿(mào)易企業(yè)接受商業(yè)票據(jù)或銀行承兌匯票付款，這對光伏銀漿企業(yè)直接從日本DOWA公司購買銀粉電匯現(xiàn)金相比，光伏銀漿生產(chǎn)企業(yè)更喜歡前者（無需自身貼息），可以緩解企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流狀況。因此，國產(chǎn)化替代銀粉進口是國內(nèi)銀粉相關(guān)生產(chǎn)企業(yè)所面臨的重大問題，隨著光伏新增裝機的快速發(fā)展，對光伏銀漿的需求，銀粉國產(chǎn)化變得更為迫切。
2.4光伏銀漿生產(chǎn)工藝路線和成本、投資成本及建設(shè)周期、利潤
光伏銀漿生產(chǎn)工藝路線及成本：將銀粉、玻璃粉（或樹脂）、有機相等物質(zhì)進行配料，隨后放入機械設(shè)備內(nèi)混合攪拌、研磨，控制攪拌、研磨工藝參數(shù)，過濾泄出銀漿，產(chǎn)品性能檢查、包裝、入庫等。整體而言，光伏銀漿集金屬、無機非材料、有機材料科學(xué)知識于一體，其制備涉及到粉末冶金、機械加工、相圖理論、納米技術(shù)、流體力學(xué)等技術(shù)領(lǐng)域，生產(chǎn)技術(shù)壁壘較高，配方比例、銀粉微光形貌、玻璃相、有機相制備及添加方式、生產(chǎn)過程工藝參數(shù)控制等是制備關(guān)鍵因素。
光伏銀漿生產(chǎn)成本：2021年光伏銀漿生產(chǎn)成本中直接材料（銀粉、玻璃相、有機相等）占比99.41％（包含4.65％材料銷售成本），人工成本占比0.24％，制造費用占比0.28％，物流相關(guān)費用占比0.07％。對比2016年直接材料占比98.76％，直接人工占比0.61％，制造費用占比0.63％，可知銀漿生產(chǎn)過程材料費用占比最大，人工和制造所需燃料動力費占比較小，而材料費用中銀粉成本占比90％以上。未來降低生產(chǎn)成本，主要是材料費用，尤其是銀粉成本的降低是發(fā)展方向。
光伏銀漿產(chǎn)線投資成本：根據(jù)蘇州固锝、帝科股份、聚和股份公布的相關(guān)公告，受各公司生產(chǎn)技術(shù)、工藝、場地、市場等不同因素的實際情況限制，投資500噸-1700噸光伏銀漿產(chǎn)能所需資金在1.5億-2.7億元之間，單噸光伏銀漿生產(chǎn)線投資成本16萬元-53萬元。
光伏銀漿建設(shè)周期1-2.5年：帝科股份年產(chǎn)500噸光伏銀漿項目實施周期30個月，包括可行性研究、廠房建設(shè)施工、搬遷、設(shè)備購置安裝、人員招聘及培訓(xùn)、投產(chǎn)運營等，項目在是實施后19個月可以達到總產(chǎn)能60％，30個月后完全達產(chǎn)。聚和股份3000噸導(dǎo)電漿料（其中光伏銀漿1700噸）項目，包括可行性研究、廠房建設(shè)施工、搬遷、設(shè)備購置、安裝調(diào)試、人員招聘及培訓(xùn)等環(huán)節(jié)，建設(shè)周期12個月。
光伏銀漿利潤下滑：隨著光伏行業(yè)補貼下調(diào)，平價上網(wǎng)要求產(chǎn)業(yè)鏈降本提效，以及外購銀粉價格大幅波動對企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的加大、業(yè)內(nèi)競爭加劇等因素影響，光伏銀漿行業(yè)毛利率降低。2021年行業(yè)平均毛利率13.15％，較2020年同比下滑9.37％，近五年平均毛利率年均復(fù)合下滑率8.95％，總體下滑幅度較大。以某上市公司正銀銷售價格為例，2017年-2021年銷售價格分別為4719元/kg、4219元/kg、4166元/kg、4815元/kg、5467元/kg，單位毛利分別為996元/kg、839元/kg、707元/kg、641元/kg、516元/kg，單位毛利逐年下降。
2.5技術(shù)變革對光伏銀漿供應(yīng)影響增加
2.5.1電池片技術(shù)升級光伏銀漿供應(yīng)提出更高要求
光伏銀漿按生產(chǎn)技術(shù)和工藝路線可分為高溫銀漿和低溫銀漿，光伏電池片生產(chǎn)環(huán)節(jié)：高溫銀漿燒結(jié)溫度500℃以上，適用于BSF電池、PERC電池、TOPCon（TOPCon正面使用銀鋁漿，銀含量95％以上）等晶硅電池片，低溫銀漿燒結(jié)溫度250℃以下，適用于異質(zhì)結(jié)（HJT）晶硅電池片，主要原因HJT具有非晶薄層，如果燒結(jié)溫度過高（大于250℃）將導(dǎo)致非晶薄層材料從非晶向晶體轉(zhuǎn)變，進而導(dǎo)致HJT電池片失效；隨著光伏電池轉(zhuǎn)化效率的提高，根據(jù)光伏協(xié)會統(tǒng)計，電池轉(zhuǎn)換效率提升1％，光伏發(fā)電成本可下降7％，未來逐步形成高光電轉(zhuǎn)化率效率TOPCon和HJT的市場，后者對低溫銀漿需求旺盛。2021年以前全球低溫銀漿主要供應(yīng)商日本ELEX公司，占據(jù)低溫銀漿市場份額90％以上；國內(nèi)方面，蘇州固锝在低溫銀漿方面不斷取得重大進展，2020年蘇州固锝（晶銀新材）出貨低溫銀漿1.61噸，2021年出貨5.14噸，同比增加219％，出貨量增幅明顯。其次，蘇州固锝（晶銀新材）掌握高溫、低溫銀漿生產(chǎn)（核心）配方、玻璃粉制備技術(shù)，且在2021年具備的500噸光伏銀漿產(chǎn)能可以在高溫和低溫間任意切換。該公司高溫和低溫銀漿在同一生產(chǎn)規(guī)模下，成本差別不大，但價差較大，2021年高、低溫銀漿價差2000-2500元/kg，高價差致使光伏銀漿企業(yè)具有較強驅(qū)動力，調(diào)動資本、技術(shù)、人力等投入低溫銀漿領(lǐng)域，預(yù)計未來低溫銀漿國產(chǎn)化率也將不斷提高，日本ELEX公司等低溫銀漿市場占比將逐漸降低。
2.5.2銀包銅技術(shù)進步降低光伏銀漿生產(chǎn)成本
銀粉制備方法種類繁多，如機械球磨法、蒸發(fā)冷凝法、化學(xué)還原法、電化學(xué)沉積法等。但這些方法本質(zhì)上都使用銀錠作為原材料，按最近兩年白銀價格計算，每噸白銀價格400-500百萬元，價格較高。降低白銀價值和質(zhì)量占比有效的技術(shù)方式，通過添加其他相對便宜的金屬而現(xiàn)實。對比常見有色金屬電阻率可知，白銀和銅在相同條件下電阻率相差0.09×10-6（Ω·cm），電阻相差較小，同期銅價5-7.6萬元/噸，遠遠低于單噸白銀價格。其他有色金屬電阻率相比銅的電阻率偏高，不適合用于光伏銀漿制造。
通過銀包銅技術(shù)將白銀和銅結(jié)合，綜合成本可降低10％-20％，降低電池片的電極成本30％-50％，產(chǎn)品銀含量在30％-70％，各廠家存在差異。銀包銅粉末主要通過銅粉放置于將硝酸銀溶液中，通過控制溶液濃度、銅粉數(shù)量以及機械設(shè)備工藝參數(shù)，通過化學(xué)置換反應(yīng)將硝酸銀溶液中銀離子置換生產(chǎn)銀單質(zhì)，覆著在銅顆粒表面，隨著置換時間的延長，銀粉逐步完全覆蓋銅顆粒表面，形成銀包銅顆粒，懸浮在溶液中，最后通過過濾、干燥的方法，銀包銅粉末與溶液分離，形成銀包銅粉末。從目前產(chǎn)業(yè)實際使用情況而言，高溫銀漿有部分產(chǎn)品已經(jīng)使用銀包銅粉末作為原料生產(chǎn)光伏銀漿，并且該產(chǎn)品已經(jīng)應(yīng)用于下游電池片的生產(chǎn)中。低溫銀漿使用銀包銅粉末的技術(shù)還處于驗證階段，2021年7月，華晟新能源500MW異質(zhì)結(jié)（HJT）項目使用銀包銅漿料，但銀包銅粉制備光伏銀漿實際應(yīng)用效果還有待進一步驗證。其次，邁為股份等相關(guān)上市公告，日本ELEX公司含銀量44％的銀包銅導(dǎo)電漿料經(jīng)測試，可靠性沒發(fā)現(xiàn)問題，后期有望應(yīng)用HJT電池片生產(chǎn)。
總體而言，當(dāng)前光伏銀漿企業(yè)使用的銀粉，以及生產(chǎn)銀包銅使用的銀粉仍以進口為主，進一步表明國產(chǎn)化替代進口銀粉的必要性。其次，國內(nèi)高溫銀漿用銀包銅、銀漿可已實現(xiàn)國產(chǎn)化，但使用銀包銅制備的低溫銀漿，仍以日本進口為主（純銀粉制備的低溫銀漿也同樣以日本進口為主，國內(nèi)供應(yīng)少部分），市場預(yù)計2022年可以實現(xiàn)高、低溫銀包銅國產(chǎn)化。
三、光伏銀漿需求保持高增
3.1樂觀裝機景下，2030年全球光伏銀漿需求或達到5514噸
2021年全球光伏新增183GW，2021年中國光伏新增54.88GW，根據(jù)SolarPower Europe（歐洲光伏協(xié)會）和CPIA（中國光伏協(xié)會）對全球、中國光伏裝機增速的預(yù)測，以及中信期貨研究所前期對光伏系列專題研究，經(jīng)整理資料，調(diào)整了全球光伏和中國光伏新增裝機預(yù)期。預(yù)計2025年全球光伏新增裝機在樂觀/中性/悲觀條件下分別為350GW/278GW/201GW，2030年全球光伏新增裝機在樂觀/中性/悲觀條件下分別為538GW/381GW/238GW；預(yù)計2025年中國光伏新增裝機在樂觀/中性/悲觀條件下分別為134GW/119GW/93GW，2030年中國光伏新增裝機在樂觀/中性/悲觀條件下分別為174GW/140GW/121GW。
根據(jù)光伏裝機量與光伏組件容配比1.2計算，光伏組件與電池片配比按1：1計算，光伏電池片至組件生產(chǎn)合格率按99％計算。預(yù)計2025年全球光伏電池片需求量在樂觀/中性/悲觀條件下分別為424GW/337GW/244GW，2030年全球光伏電池片需求量在樂觀/中性/悲觀條件下分別為652GW/462GW/288GW；預(yù)計2025年中國光伏電池片需求量在樂觀/中性/悲觀條件下分別為162GW/144GW/113GW，2030年中國光伏電池片需求量在樂觀/中性/悲觀條件下分別為211GW/170GW/147GW。
根據(jù)BSF、PERC、TOPCon、HJT光電轉(zhuǎn)化率效率和電池片尺寸的變化，可能分別計算出BSF、PERC、TOPCon、HJT等單片電池片功率，結(jié)合每年新增光伏裝機量和不同電池片滲透率的變化，計算出不同電池片的數(shù)量；最后，結(jié)合不同電池片單位銀漿消耗量，計算出光伏銀漿需求總量。經(jīng)計算，預(yù)計2025年全球光伏銀漿需求量在樂觀/悲觀條件下分別為4390噸/2521噸，2030年全球光伏銀漿需求量在樂觀/悲觀條件下分別為5514噸/2439噸。其次，預(yù)計中國光伏銀漿需求量應(yīng)與中國光伏電池片制造量相匹配，不應(yīng)與中國光伏新增裝機匹配，因為中國光伏電池片除用于滿足國內(nèi)自身裝機組件需求外，剩余部分用于光伏電池片出口，以及光伏組件出口所需電池片，所以國內(nèi)光伏銀漿需求量應(yīng)于國內(nèi)光伏電池片制造相匹配。2017年至2021年，國內(nèi)電池片產(chǎn)量占全球比例由68％提升至86％，2022年開始預(yù)計占比在90％以上。經(jīng)計算，預(yù)計2025年中國光伏銀漿需求量在樂觀/悲觀條件下分別為3951噸/2269噸，2030年中國光伏銀漿需求量在樂觀/悲觀條件下分別為4963噸/2196噸。我們認(rèn)為未來全球光伏新增裝機量，更偏向于本次樂觀條件下的新增量。
3.2光伏電池片制造技術(shù)提升單位銀漿耗量降低
光伏電池片金屬電極可分為主柵和細柵，細柵收集電池片表面生產(chǎn)的光生載流子（電子），主柵主要匯流、串聯(lián)（通過焊帶連接兩電池片）。多主柵技術(shù)可大幅降低銀漿用量：在不影響遮光面積和串聯(lián)工藝的前提下，增加主柵數(shù)目有利于縮短電池片內(nèi)電流橫向收集路徑，減小電池功率順勢，提高導(dǎo)電性；減小細柵寬度，可以降低遮光損失，提升入射光利用率，同時降低光伏銀漿用量。多主柵技術(shù)是在增加主柵數(shù)目同時，減小主柵和細柵寬度。市場研究表明，當(dāng)前多主柵技術(shù)可提高光電轉(zhuǎn)化效率0.2％，節(jié)省銀漿25％-35％。2020年9主柵以及大于9主柵的電池片逐步生產(chǎn)市場主流，2021年9主柵以及大于9主柵的電池片占比達到89％，相比2020年提升22.8個百分點；預(yù)計2025年-2030年將形成主要為9主柵以及大于9主柵的市場格局，未來無主柵技術(shù)（但有細柵）的電池片也會出現(xiàn)，并且占一定市場份額。2021年9BB細柵寬度32.5μm，較2020年下降9.2％，預(yù)計2025年細柵寬度較2021年下降20％，2030年細柵寬度較2021年下降32.9％。印刷設(shè)備對準(zhǔn)精度越高光伏銀漿損失越少，2021年印刷設(shè)備對準(zhǔn)精度較2020年提高3.8％，預(yù)計2025年、2030年印刷設(shè)備對準(zhǔn)精準(zhǔn)度分別較2021年提升14％、26％。
減少銀漿耗量的方法還有：①絲網(wǎng)印刷主、副分別印刷，印刷主柵時，不需要穿透減反膜，避免多余復(fù)合印刷；同時，不需要考慮副柵高度，減少漿料使用量。②新型轉(zhuǎn)印刷技術(shù)：邁為公司通過新型轉(zhuǎn)移印刷技術(shù)，替代絲網(wǎng)印刷技術(shù)，能夠做到更細的柵線，該技術(shù)通過薄膜（特殊材料和工藝制成）將光伏銀漿轉(zhuǎn)移至電池片上，配合高密度CDD系統(tǒng)，大幅度降低銀漿耗量，已有數(shù)據(jù)正面轉(zhuǎn)移印刷是可行的，大約節(jié)省40％-50％的銀漿。③銅電鍍技術(shù)，通過電鍍在光伏電極處沉積銅，實現(xiàn)銅替代銀漿；④銅膏，使用高導(dǎo)電性銅膏替代銀漿，目前商用化普及程度低，實驗室級別有開展驗證。綜上，預(yù)計2025年、2030年預(yù)計絲網(wǎng)印刷技術(shù)市場占比較2021年分別降低5％、10％，其他技術(shù)市場占比逐步微幅提升。同期，預(yù)計2025年、2030年銀漿電極市場占比較2021年分別降低4％、11％，光伏銀漿綜合耗量進一步降低。
由于各種電極和印刷制造技術(shù)的進步，PERC、TOPCon、HJT等各類主流電池片單位耗銀量下降，2021年P(guān)ERC電池正面單位耗銀量相較2020年下降7,9％，2025年P(guān)ERC電池正面單位耗銀量相較2021年下降16,7％，2030年P(guān)ERC電池正面單位耗銀量相較2021年下降28％；2021年P(guān)ERC電池背面單位耗銀量相較2020年下降15％，2025年P(guān)ERC電池正面單位耗銀量相較2021年下降15％，2030年P(guān)ERC電池正面單位耗銀量相較2021年下降29％；2021年TOPCon電池正面單位耗銀量相較2020年下降13,8％，2025年P(guān)ERC電池正面單位耗銀量相較2021年下降18,8％，2030年P(guān)ERC電池正面單位耗銀量相較2021年下降31％；2021年HJT電池低溫銀漿單位耗量相較2020年下降15.2％，2025年HJT電池低溫銀漿單位耗量相較2021年下降21％，2030年HJT電池低溫銀漿單位耗量相較2021年下降47％。對比各類電池單位銀漿下降幅度可以看出，HJT降幅最大，其次是TOPCon，主要受HJT、TOPCon市場占有率不斷提升，產(chǎn)業(yè)資本對技術(shù)投入動力增大，促使銀漿單位消耗量下滑，降低生產(chǎn)成本、度電成本，提高HJT、TOPCon的市場競爭力。
3.3光伏電池片技術(shù)革新對低溫銀漿需求量增大
隨著硅基光伏產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展，由于PERC、TOPCon電池占比下滑，導(dǎo)致高溫銀漿后期增速下滑；HJT電池占有率提高，導(dǎo)致低溫銀漿增速提高。在全球樂觀裝機需求條件下，2021年全球高溫銀漿需求量2880噸，低溫銀漿需求量215噸，較2020年分別增加3.7％、110％；全球樂觀裝機條件下，預(yù)計2025年全球高溫銀漿和低溫銀漿需求量較2021年分別提高18.5％、354％，2030年全球高溫銀漿和低溫銀漿需求量較2021年分別提高16％、906％。在悲觀裝機條件下，預(yù)計2025年全球高溫銀漿和低溫銀漿需求量較2021年分別下滑32％，提高160.7％，2030年全球高溫銀漿和低溫銀漿需求量較2021年分別下滑49％，提高345％。橫向?qū)Ρ瓤梢钥闯?，未來全球光伏新增裝機對低溫銀漿的需求量加大，不論是在樂觀或悲觀裝機條件下，2030年較2021年全球低溫銀漿需求量都在3倍以上，潛在空間巨大。
四、光伏銀漿供需平衡及對白銀邊際定價的影響
4.1光伏銀漿供需盈余與缺口分析
全球光伏銀漿在2017-2018年處于供給相對緊缺狀態(tài)，缺口在300噸左右，2019-2020年處于供需邊際改善階段，供應(yīng)平衡逐步由供應(yīng)短缺轉(zhuǎn)為供應(yīng)過剩，2021年基本處于供給過剩階段。
第一種情景：樂觀條件2025年后供需緊平衡，悲觀條件持續(xù)供需過剩
第一種情景：2022E若全球光伏銀漿供應(yīng)達到4000噸（目前產(chǎn)能擴張的條件下可以滿足），并且此后每年增加150噸的供應(yīng)量，至2025E、2030E分別供應(yīng)至4450噸、5200噸，則全球光伏銀漿在樂觀裝機條件下，2021-2030E基本可以處于供需緊平衡狀態(tài)；在悲觀裝機條件下，2021-2030全球光伏銀漿處于大幅過剩階段。若全球光伏裝機量處于悲觀與樂觀裝機量之間，則全球光伏銀漿仍將過剩，越靠近樂觀裝機數(shù)，過剩量越低。
2022E若國內(nèi)光伏銀漿供應(yīng)3350噸（目前國內(nèi)產(chǎn)能條件可以滿足），此后每年增加200噸，至2025E、2030E分別供應(yīng)至3950噸、4950噸，則中國光伏銀漿在（全球）樂觀裝機條件下，2021-2030E基本處于供需平衡狀態(tài)；在全球悲觀裝機條件下，基本處于供應(yīng)過剩狀態(tài)。若全球光伏裝機量處于悲觀和樂觀之間，則中國光伏銀漿也仍將過剩，越靠近樂觀裝機量，國內(nèi)光伏銀漿過剩量越低。
第二種情景：樂觀和悲觀條件下，2022年后供需持續(xù)處于緊缺或平衡
第二種情景：2022E若全球光伏銀漿供應(yīng)達到3400噸（目前產(chǎn)能條件下可以滿足），并且此后每年減產(chǎn)230噸的供應(yīng)量，至2025E、2030E分別供應(yīng)至2710噸、1560噸，則全球光伏銀漿在樂觀裝機條件下，2021-2030E將處于嚴(yán)重短缺狀態(tài)；在悲觀裝機條件下，2021-2030全球光伏銀漿基本處于供需平衡階段。若全球光伏裝機量處于悲觀與樂觀裝機量之間，則全球光伏銀漿仍將短缺，越靠近悲觀裝機量，短缺量越低。
2022E若國內(nèi)光伏銀漿供應(yīng)3000噸（目前國內(nèi)產(chǎn)能條件可以滿足），此后每年減產(chǎn)195噸，至2025E、2030E分別供應(yīng)至2415噸、1440噸，則中國光伏銀漿在（全球）樂觀裝機條件下，2021-2030也將處于供需嚴(yán)重短缺狀態(tài)；在全球悲觀裝機條件下，基本處于供應(yīng)緊平衡狀態(tài)。若全球光伏裝機量處于悲觀和樂觀之間，則中國光伏銀漿也仍將短缺，越靠近悲觀裝機量，國內(nèi)光伏銀漿短缺量越低。
綜上，第一種情況基本確定了光伏銀漿供應(yīng)量的上限，第二種情景確定了光伏銀漿供應(yīng)量的下限，根據(jù)當(dāng)前的光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展?fàn)顟B(tài)，我們認(rèn)為第一種情景比較符合光伏產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展的現(xiàn)狀。因此，2022E-2030E光伏銀漿行業(yè)仍將有很大增長空間，國內(nèi)光伏銀漿供應(yīng)，在上限狀態(tài)下，2025E、2030E供應(yīng)總量將分別較2021年增加30％、63％。
4.2光伏銀漿企業(yè)風(fēng)險管理
國內(nèi)光伏銀漿企業(yè)依據(jù)生產(chǎn)所需采購銀粉（主要來自日本），通常在倫敦金屬交易所白銀盤面價格點價確定雙方銀粉合同價格，銀粉采購價格=銀粉采購價格=（倫敦銀點價格*1.01+加工費）*匯率*+運費，考慮銀粉有1％的損耗，從中可以發(fā)現(xiàn)銀粉采購價格受白銀價格波動較大，最近一年倫銀價格振幅26％，企業(yè)采購銀粉價格整體來看價格逐月降低，但企業(yè)銀粉、銀漿庫存近一年貶值較為嚴(yán)重。
隨著國產(chǎn)銀漿企業(yè)逐步擴產(chǎn)，市場競爭加劇，銀漿企業(yè)為維持和提高市場占有率，面對大客戶采購規(guī)模大、回款能力強的特點，銷售價格逐步降低，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營利潤被進一步壓縮。企業(yè)可通過期貨市場對企業(yè)銀粉、銀漿庫存進行存貨價值風(fēng)險管理，預(yù)防存貨價值下跌。
如國內(nèi)某銀漿上市公司年產(chǎn)500噸光伏銀漿，近五年平均存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)36天，長期銀粉、產(chǎn)線半成品、銀漿庫存將近50噸。企業(yè)銀粉等庫存采購入庫已經(jīng)過人民幣結(jié)算，選擇風(fēng)險管理工具時可選擇國內(nèi)滬銀進行預(yù)防存貨價值下跌風(fēng)險管理，2022年4月中旬滬銀價格5200元/kg時，企業(yè)通過對市場宏觀經(jīng)濟研判，3月美聯(lián)儲加息25基點，4月中旬預(yù)期5月美聯(lián)儲繼續(xù)加息致使美元流動性收緊，貴金屬價格預(yù)計承壓運行；以及結(jié)合企業(yè)自身對白銀市場多年認(rèn)識，選擇滬銀價格在5200元/kg左右在期貨市場賣出套保企業(yè)銀粉等庫存50噸，到6月底白銀價格4500元/kg，賣出套保期間可現(xiàn)實3500萬元的保值，有效起到保護企業(yè)存貨價值的作用和改善企業(yè)經(jīng)營利潤的現(xiàn)狀。受美聯(lián)儲2022年7月底繼續(xù)提高加息基點的預(yù)期，預(yù)計2022年7月白銀價格仍以下跌行情為主。
4.3光伏銀漿對白銀邊際定價影響力或?qū)⒃鰪?/strong>
光伏銀漿生產(chǎn)過程中，不同企業(yè)生產(chǎn)正面銀漿和背面銀漿性能受其生產(chǎn)工藝參數(shù)、（銀粉、玻璃粉、有機相）質(zhì)量配比不同，而性能指標(biāo)不同。目前光伏正面銀漿銀粉質(zhì)量占比78％-92％之間變化，背面銀漿銀粉質(zhì)量占比68％-88％之間變化，按照均值計算，2021年全球光伏銀漿所需銀粉2577噸，較2020年增加7.49％。在全球樂觀/悲觀裝機條件下，預(yù)計全球2025年所需銀粉較2021年分別上升42％（樂觀），下滑18.5％（悲觀），全球2030年所需銀粉較2021年分別上升79％（樂觀），下滑21％（悲觀）。其次，從光伏銀漿所需銀粉占白銀供給比例變化可以看出（從銀錠生產(chǎn)銀粉按1％的損失計算），2021年光伏銀漿所需銀粉占全球白銀供應(yīng)總量8.39％，分別較2020年、2017年同比提高2.72％、1.28％。在樂觀裝機條件下，預(yù)計2025年、2030年光伏銀漿所需銀粉占全球白銀比例分別為11.53％、14.53％；在悲觀裝機條件下，預(yù)計2025年、2030年光伏銀漿所需銀粉占全球白銀比例分別為6.62％、6.43％。在當(dāng)前偏樂觀的裝機條件下，光伏銀漿所需銀粉占比全球白銀供給總量比例逐步增大，光伏銀漿對白銀邊際定價的影響力將增強。
原標(biāo)題：大宗商品視角下的光伏產(chǎn)業(yè)系列專題之中游篇：光伏銀漿供需分析
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