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“十四五”規(guī)劃綱要中指出：壯大節(jié)能環(huán)保、清潔生產、清潔能源、生態(tài)環(huán)境、基礎設施綠色升級、綠色服務等產業(yè)，推廣合同能源管理、合同節(jié)水管理、環(huán)境污染第三方治理等服務模式。那么作為公募REITs中清潔能源、綠色基礎設施的代表——風電光伏項目具有相當?shù)膬?yōu)勢。就公募REITs而言，對其產品關注的是每年可分配現(xiàn)金流，那么在對底層資產進行評估時，收益法（現(xiàn)金流折現(xiàn)法）將作為評估取值的主結論。

“價”內因素

2021年12月國資委發(fā)布《關于推進中央企業(yè)高質量發(fā)展做好碳達峰碳中和工作的指導意見》的通知，提出“到2025年，中央企業(yè)產業(yè)結構和能源結構調整優(yōu)化要取得明顯進展，可再生能源發(fā)電裝機比重達到50%以上”的目標。根據(jù)我國各主要發(fā)電企業(yè)的“十四五”規(guī)劃，未來各企業(yè)仍有較大的可再生能源發(fā)展空間。

風電光伏項目作為能源類基礎設施，收入來源較為穩(wěn)定，未來現(xiàn)金流收入主要受政府補貼、上網電價、上網電量等因素的影響。

上網電價方面，自2019年國家發(fā)改委、國家能源局出臺的《關于積極推進風電、光伏發(fā)電無補貼平價上網有關工作的通知》以及國家發(fā)改委出臺的《關于完善風電上網電價政策的通知》中鼓勵平價上網項目和低價上網項目通過綠證交易獲得合理收益補償，促進風電通過電力市場化交易無補貼發(fā)展，充分考慮技術成本下降及項目合理收益水平，科學制定了補貼的退坡節(jié)奏和幅度，明確了享受補貼項目的核準日期和并網日期。今后進入平價上網時代，交易電價時代。2021年10月《國家發(fā)展改革委關于進一步深化燃煤發(fā)電上網電價市場化改革的通知》（發(fā)改價格〔2021〕1439號）提出，調整燃煤發(fā)電交易價格上下浮動范圍為均不超過基準電價的20%。因此各地區(qū)的風電光伏項目的上網電價仍舊足夠穩(wěn)定。

上網電量=發(fā)電量-綜合損耗電量，綜合損耗電量主要包括廠用電量損耗及線路損耗等，綜合損耗電量是指風電光伏電站自身維持生產所需的設備運行等的耗電量，光伏組件每年有一定的衰減率，其數(shù)值主要取決于機組設備的健康狀況以及運行方式，綜合損耗電量不會波動很大。發(fā)電量為上網電量的主要影響因素。而發(fā)電量的大小則受風能、光能資源、社會用電量、微觀選址、機組選型、電網維護狀況等因素的影響。發(fā)電站上網電量的大小通常情況下以“年等效利用小時數(shù)”指代，影響年等效利用小時數(shù)大小的主要因素為宏觀區(qū)域，其中：風電站的年等效利用小時數(shù)在2400小時至3000小時之間，光伏電站的年等效利用小時數(shù)在1100小時至1400小時之間。

包括土地租金、各種稅費等在內的非系統(tǒng)成本約占運營總成本的一半?；谀壳帮L電光伏行業(yè)政策，非系統(tǒng)成本下降難度較大，是制約經營成本進一步降低的桎梏。由于風電光伏項目收入端較為穩(wěn)定，因此，在風電光伏項目開發(fā)、運營過程中降低度電成本LCOE，（資本開支+經營開支-折舊抵稅-回收殘值）/[理論上網電量×(1-或有發(fā)電損失概率)]就成為了把控現(xiàn)金流出的主要手段。

稅收優(yōu)惠方面，根據(jù)《財政部 國家稅務總局關于風力發(fā)電增值稅政策的通知》（財稅〔2015〕74號）規(guī)定，為鼓勵利用風力發(fā)電，促進相關產業(yè)健康發(fā)展，自2015年7月1日起，對納稅人銷售自產的利用風力生產的電力產品，實行增值稅即征即退50%的政策；國家稅務總局（國稅發(fā)[2009]80號文）《關于實施國家重點扶持的公共基礎設施項目企業(yè)所得稅優(yōu)惠問題的通知》規(guī)定，自該項目取得第一筆生產經營收入所屬納稅年度起，第一年至第三年免征企業(yè)所得稅，第四年至第六年減半征收企業(yè)所得稅；財政部、稅務總局、國家發(fā)改委《關于延續(xù)西部大開發(fā)企業(yè)所得稅政策的公告》（財政部公告2020年第23號）指出，如企業(yè)于西部大開發(fā)優(yōu)惠范圍內，所得稅按15%稅率征收。

關于折現(xiàn)率的取值方面，主要依賴于市場數(shù)據(jù)，根據(jù)中國證監(jiān)會發(fā)布的《監(jiān)管規(guī)則適用指引——評估類第1號》、中國資產評估協(xié)會發(fā)布的《資產評估專家指引第12號——收益法評估企業(yè)價值中折現(xiàn)率的測算》，非上市公司的股權貝塔系數(shù)，通常由多家可比上市公司的平均股權貝塔系數(shù)調整得到。其中，可比上市公司的股權貝塔系數(shù)可以通過回歸方法計算得到，也可以從相關數(shù)據(jù)平臺查詢獲取。同時，資產評估機構執(zhí)行證券評估業(yè)務，在確定貝塔系數(shù)時應當遵循以下要求：一是應當綜合考慮可比公司與被評估企業(yè)在業(yè)務類型、企業(yè)規(guī)模、盈利能力、成長性、行業(yè)競爭力、企業(yè)發(fā)展階段等多方面的可比性，合理確定關鍵可比指標，選取恰當?shù)目杀裙荆敵浞挚紤]可比公司數(shù)量與可比性的平衡。二是應當結合可比公司數(shù)量、可比性、上市年限等因素，選取合理時間跨度的貝塔數(shù)據(jù)。三是應當在資產評估報告中充分披露可比公司的選取標準及公司情況、貝塔系數(shù)的確定過程及結果、數(shù)據(jù)來源等。就近一年市場上交易的風電光伏項目來說，稅前折現(xiàn)率基本分布在8%至10%之間，目前市場收益率處于下降趨勢，引起折現(xiàn)率同樣有下降趨勢。

“價”外因素

2020年9月，我國提出“二氧化碳排放力爭于2030年前達到峰值，爭取2060年前實現(xiàn)碳中和”。在此背景下，2021年7月16日，全國碳市場正式啟動上線交易。發(fā)電行業(yè)成為首個納入全國碳市場的行業(yè)，納入發(fā)電行業(yè)重點排放單位2162家，覆蓋約45億噸二氧化碳排放量，是全球規(guī)模最大的碳市場。

2022年2月廣州、廣東、廣西、昆明、貴州、海南電力交易中心聯(lián)合發(fā)布《南方區(qū)域綠色電力交易規(guī)則（試行）》（廣州交易〔2022〕15號），2022年5月北京電力交易中心印發(fā)《北京電力交易中心跨區(qū)跨省電力中長期交易實施細則（修訂稿）》等3項規(guī)則。國網及南網對綠電交易細則的出臺，作為節(jié)能減排主力軍的新能源電站能夠取得碳交易許可證，可以認定碳排放量并自由交易，那么電站的營收將會增加“賣碳收入”，收入模式由“賣電”升級為“賣電+賣碳”，且除了政策許可及減排認定外，沒有增加任何實質性成本。隨著碳交易機制的日趨成熟，碳權交易市場將越發(fā)活躍。

現(xiàn)階段“賣碳”收入無法計入到估值模型內，但是得益于公募REITs產品的優(yōu)勢，在綠電交易大規(guī)模普及，市場趨于完全競爭之前，已發(fā)行的風電光伏項目將有更大機會優(yōu)先實現(xiàn)“賣碳”收入。按照碳交易價格50元每噸的情況下，標準的50兆瓦風電項目一年的減排效益約為500萬元至800萬元，標準的50兆瓦光伏項目一年的減排效益約為240萬元至320萬元。

以評估的視角來看，現(xiàn)在對風電光伏項目的估值僅能體現(xiàn)現(xiàn)有現(xiàn)金流的情況，而不能體現(xiàn)不確定性較高的潛在現(xiàn)金流。風電光伏項目的“價值”不是一個單一時點的評估結果可以完全體現(xiàn)的，其“價值”的體現(xiàn)不僅得益于公募REITs對這個產品的流動性注入，區(qū)別于其他基建類項目，還得益于全球對清潔能源的追求?？梢哉f，風電光伏項目未來可期，大有可為！

原標題：以評估視角窺見 風電光伏項目REITs“價值”