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縮表時代的來臨
最近看了辜朝明寫的《大衰退》一書，書中的基本結(jié)論是：
1929美國大蕭條和1990年代的日本泡沫經(jīng)濟(jì)破裂后的“失去的二十年”，其根本原因在于：作為需求方的企業(yè)，其發(fā)展的首要目標(biāo)從“利潤最大化”轉(zhuǎn)變?yōu)?quot;負(fù)債最小化"，也就是資產(chǎn)負(fù)債表縮表和修復(fù)，導(dǎo)致信貸需求驟減，引發(fā)整個經(jīng)濟(jì)體的長期低迷。
這與古典經(jīng)濟(jì)學(xué)的信貸需求旺盛條件下，引發(fā)“流動性不足”導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退完全不足。
個人認(rèn)為中國經(jīng)濟(jì)可能也面臨“縮表型衰退”的壓力，最典型的就是企業(yè)投資不足（比如最大的投資門類—房地產(chǎn)行業(yè)衰退），導(dǎo)致企業(yè)部門和居民部門的信貸需求萎縮。
擴(kuò)表時代的新能源增長
擴(kuò)表時代，即企業(yè)、居民等部門的資產(chǎn)負(fù)債表快速擴(kuò)張，進(jìn)而帶動經(jīng)濟(jì)發(fā)展的增長模式，是中國過去10多年的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模型。
房地產(chǎn)作為最大的宏觀經(jīng)濟(jì)投資項(xiàng)目，房貸占全社會貸款總額的20～30%。如果將與房地產(chǎn)相關(guān)的鋼鐵、水泥、有色、能源、家電等行業(yè)的貸款量加起來，房產(chǎn)及相關(guān)行業(yè)貸款額占全社會貸款總量比例很高，與經(jīng)濟(jì)發(fā)展高度關(guān)聯(lián)。
房地產(chǎn)及其相關(guān)行業(yè)與電力、能源行業(yè)也高度相關(guān)。與房地產(chǎn)鏈條相關(guān)的用電量占全社會用電量的比例，目前缺乏精確數(shù)據(jù)分析。從碳排放的數(shù)據(jù)看，2020年房地產(chǎn)全產(chǎn)業(yè)鏈條的碳排放占全社會碳排放量的50%。
從上表看出，房地產(chǎn)投資的增速變化，將在1-3年以后影響電力投資，房地產(chǎn)投資曲線與電力投資曲線的交叉，要么意味了未來的短缺（房地產(chǎn)發(fā)展-電力緊張-電力投資增加），要么意味著未來的過剩。
所以我們可以認(rèn)為：以房地產(chǎn)（以及公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等）為代表的，靠資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)展帶來的投資拉動的產(chǎn)業(yè)，帶動了巨量的需求和電力投資，與電力行業(yè)發(fā)展呈現(xiàn)出高度的相關(guān)性。
新能源發(fā)電項(xiàng)目，無論是集中式還是分布式，與擴(kuò)表時代的增長模式也高度相關(guān)。雖然總體來看，新能源發(fā)電投資在電力總體投資中占比不大，但呈現(xiàn)出占比越來越高的趨勢。
也可以這樣認(rèn)為，光伏裝機(jī)容量的變化，尤其是新增光伏裝機(jī)容量在發(fā)電總新增容量中的變化，也是受惠于擴(kuò)表時代。
從光伏的消納來看，擴(kuò)表時代的經(jīng)濟(jì)高速增長，電力投資高速增長，也為光伏的消納帶來有利條件——在一個欣欣向榮的時代，全社會可以承受光伏的平準(zhǔn)化度電成本（考慮系統(tǒng)運(yùn)行成本的光伏發(fā)電成本）。
縮表時代的新能源增長邏輯變化
縮表時代的新能源增長邏輯，是完全不同的。
1、新能源裝機(jī)的電量空間
在擴(kuò)表時代，由于整個社會處于擴(kuò)表周期，產(chǎn)業(yè)高速增長，帶動用電量高速增長，增量部分全部由新能源填補(bǔ)，所以新能源實(shí)現(xiàn)了快速的增長。新能源在2008~2020年這個擴(kuò)表周期中，
是吃到發(fā)展紅利最多的行業(yè)之一。
在縮表時代，由于基建、房地產(chǎn)、外貿(mào)的發(fā)展承受壓力，導(dǎo)致用電量不再高速增長，最典型的表現(xiàn)就是：今年被虛擬電廠們寄予厚望的“需求響應(yīng)”幾乎沒有發(fā)生，因?yàn)椴蝗彪姟?br />
在“不缺電”背景下，新能源的裝機(jī)容量將顯著減少，導(dǎo)致新能源產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)出現(xiàn)較為嚴(yán)重的產(chǎn)能過剩，為了爭奪有限的“路條”，新能源價格競爭將更為慘烈。
2、新能源裝機(jī)的消納
擴(kuò)表時代，新能源享受了很高的待遇：全額保障消納、優(yōu)先發(fā)電、按照煤電上網(wǎng)電價收購。
也就是新能源發(fā)電根本不用擔(dān)心銷售問題。
縮表時代，即使?fàn)幦〉降男陆ㄐ履茉错?xiàng)目，由于沒有很大的增量消納空間，也需要與存量電源爭奪市場，即“新能源進(jìn)入電能量市場交易”政策的出臺。
由于新能源發(fā)電時段的不可調(diào)節(jié)特性，一旦“鴨子曲線”或者“澡盆曲線”與現(xiàn)貨市場競爭態(tài)勢的結(jié)合，導(dǎo)致電量市場的“踩踏”不可避免，山東的負(fù)電價就是例子，未來不排除成為常態(tài)。
即使是用戶側(cè)并網(wǎng)的分布式項(xiàng)目，在“余量上網(wǎng)”的部分，政策也明確給出了趨勢信號：從電網(wǎng)全額消納，逐步轉(zhuǎn)化為“全電量市場化交易”。
3、系統(tǒng)調(diào)節(jié)成本
過去新能源更喜歡“算小帳”，就是從組件成本降低，推導(dǎo)發(fā)電成本優(yōu)勢。而電網(wǎng)習(xí)慣于“算大帳”，
即考慮“系統(tǒng)運(yùn)行成本”的平準(zhǔn)化度電成本。
由于擴(kuò)表時代的裝機(jī)量占比較低，且處于電量增長階段，電網(wǎng)全部承擔(dān)系統(tǒng)運(yùn)行成本并攤?cè)胼斉潆妰r，說白了就是“不計(jì)較”。
隨著縮表周期的到來，外部成本監(jiān)管壓力增加，電網(wǎng)已經(jīng)無力全部承擔(dān)運(yùn)行成本，一部分調(diào)節(jié)成本由輔助服務(wù)市場顯性化，由電網(wǎng)購買服務(wù)并計(jì)入輸配電價；另一部分系統(tǒng)運(yùn)行成本必須由新能源投資商承擔(dān)，這就是“新能源強(qiáng)制配儲”的政策的由來。
4、買方的考量
在擴(kuò)表時代，無論是控排行業(yè)（大部分是與房地產(chǎn)、基建密切相關(guān)的化工、建材、有色、鋼鐵等），還是自愿交易的行業(yè)，因業(yè)務(wù)高速增長，有足夠的利潤空間去承受新能源的綠色溢價。
到了縮表時代，這些行業(yè)主營業(yè)務(wù)承受較大壓力，導(dǎo)致：一方面用電量增長空間減少，甚至負(fù)增長；另一方面對新能源的要求更多的是降低購電成本與綠色低碳并重，并且更看重價格因素。
這對新能源的收益模型帶來更大的不確定性，比如要求新能源零售電價，與現(xiàn)貨時段和價格關(guān)聯(lián)等。
5、項(xiàng)目投資的考量
在擴(kuò)表時代的增長模式中，新能源與房地產(chǎn)的增長邏輯是類似的：拿路條、找投資、建項(xiàng)目、建完賣掉或者自持，反正不愁賣。
本質(zhì)還是債務(wù)驅(qū)動的邏輯。
但是在縮表時代，新能源愁賣，而且賣的價格還容易踩踏，所以商業(yè)邏輯本質(zhì)發(fā)生了根本變化：
變成了一種項(xiàng)目價值驅(qū)動的邏輯。
新能源投資更謹(jǐn)慎，更看重項(xiàng)目本身的質(zhì)量，對風(fēng)險(xiǎn)因素的考慮更為全面：如送出和消納的障礙、所在省市的現(xiàn)貨市場交易風(fēng)險(xiǎn)、項(xiàng)目財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的管控、如何通過投后管理保障和提高收益率等。
可以這樣認(rèn)為，原有擴(kuò)表時代建設(shè)的一批新能源項(xiàng)目，在未來進(jìn)入電量市場以后，或者與市場化價格掛鉤后，都面臨新的邊界條下的價值重估。就像房地產(chǎn)市場在縮表時代，二手房出現(xiàn)價格重估一樣。
總結(jié)：縮表時代的價值重估
泡沫時代的人們總是過度樂觀的看待未來，而沒有經(jīng)歷過一個完整經(jīng)濟(jì)周期的行業(yè)是不會健康的。
房地產(chǎn)是如此，新能源也是如此。
當(dāng)縮表時代到來時，新能源將出現(xiàn)兩級分化：一批建設(shè)質(zhì)量高，消納條件好的項(xiàng)目，將持續(xù)的獲得較高的估值；而一批粗制濫造、不顧中長期消納可能性的，強(qiáng)行上馬并等著套現(xiàn)走人的項(xiàng)目，將會被市場打回原形。
新能源的未來，在雙碳和市場化的驅(qū)動下，我們認(rèn)為始終是值得謹(jǐn)慎樂觀的，只不過需要更為系統(tǒng)的，從全要素平準(zhǔn)化的價格視角去重新審視。
人間正道是滄桑，與各位共勉。
原標(biāo)題：縮表時代，新能源發(fā)展邏輯的變化
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