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作為重整方案表決的前奏，8月12日舉行的第二次債權(quán)人會議上，重整的形勢驟變。而其中的關(guān)鍵，重整標(biāo)的資產(chǎn)評估價值大幅縮水四家公司資產(chǎn)總體評估值與第一次評估時的情況出現(xiàn)了巨大差異 。

四家公司資產(chǎn)總體評估值為76.52億元，較此前的評估值降幅高達(dá)37.2%。其中，光伏硅、高科技、新余賽維評估分別為25.2億元、44.9億元、3.61億元。

實際上，經(jīng)過持續(xù)數(shù)年的施救，賽維集團(tuán)名下企業(yè)的經(jīng)營狀況已有顯著改善。有數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，賽維LDK四家破產(chǎn)重整公司（含破產(chǎn)清算的多晶硅）實現(xiàn)營業(yè)收入30.59億元，同比增長115%，實現(xiàn)現(xiàn)金毛利6.2億元。

重整資料顯示，根據(jù)當(dāng)時的方案，光伏硅、高科技、新余賽維三家公司涉及金融類債權(quán)合計271.2億元。其中，涉及債權(quán)最多的是國開行、建設(shè)銀行，金額分別為72.6億元、47.3億元。

債務(wù)危機(jī)延宕三年有余之后，終于走到破產(chǎn)重整境地，昔日光伏巨頭賽維集團(tuán)，卻可能面臨與一眾金主不歡而散。

“各個債權(quán)人收到通知時間不同，但估計第二次破產(chǎn)重整方案表決，會在中秋節(jié)之后進(jìn)行。”《第一財經(jīng)日報》記者從多個信源處獲悉，此前的8月15日， 由于債權(quán)清償率過低，重整草案已遭到債權(quán)銀行集體否決。隨后，賽維集團(tuán)破產(chǎn)重整管理人（新余市高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)組織成立的破產(chǎn)清算組），在9月初將重整計劃發(fā)送給各債權(quán)人。

2015年11月，深陷債務(wù)危機(jī)三年之后，江西新余中院裁準(zhǔn)賽維集團(tuán)破產(chǎn)重整，目前正式納入重整的，共有賽維集團(tuán)名下三家企業(yè)。而二次表決的重整方案，相較于此前并無太大改動。如果二次表決不能通過，管理人方面可能會采取強(qiáng)裁執(zhí)行的措施。根據(jù)相關(guān)債權(quán)銀行的介紹，一旦通過強(qiáng)裁，銀行將沒有太多選擇。而重整方案之所以遭到反對，是因為在重整過程中，相關(guān)企業(yè)資產(chǎn)評估值出現(xiàn)大幅下降，并導(dǎo)致債權(quán)清償率大降，使得雙方截至目前尚難以達(dá)成一致。

9月12日，《第一財經(jīng)日報》記者撥打賽維集團(tuán)董事長劉志斌、常務(wù)副總裁敖云松二人電話，劉志斌電話未能接通，敖云松則稱，正在開會，有問題需要找公司新聞發(fā)言人彭少敏。但截至本報記者發(fā)稿，尚未能聯(lián)系上彭少敏。

二次評估價值縮水

《第一財經(jīng)日報》記者掌握的資料顯示，目前賽維集團(tuán)共有境內(nèi)子、孫公司23家。經(jīng)新余城東建設(shè)投資總公司、國網(wǎng)江西省電力公司贛西供電分公司申請，新余中院2015年11月17日裁準(zhǔn)，江西賽維LDK光伏硅科技有限公司（下稱“光伏硅”）、江西賽維LDK太陽能多晶硅有限公司（下稱“多晶硅”）、 江西賽維LDK太陽能高科技有限公司（下稱“高科技”）、賽維LDK太陽能高科技（新余）有限公司（下稱”新余賽維”）等四家公司，正式實施破產(chǎn)重整。

根據(jù)一家債權(quán)銀行人士透露，今年3月初，由重整管理人召集，舉行了上述四家公司的第一次債權(quán)人會議，并通報了資產(chǎn)評估情況。4月20日，重整管理人以公開招募的方式，征集了9家機(jī)構(gòu)作為重整意向方。

今年7月25日，A股上市公司易成新能公告，該公司以3億股加5.5億元現(xiàn)金的方式，接盤高科技、新余賽維兩家公司；光伏硅則由重整管理人選定的蘇州希恩門貿(mào)易公司（韓資）進(jìn)行重整，而多晶硅由于已經(jīng)停產(chǎn)，不具備重整條件而直接被破產(chǎn)清算。

作為重整方案表決的前奏，8月12日舉行的第二次債權(quán)人會議上，重整管理人公布了高科技、新余賽維等三家公司的重整方案。正是這次會議，讓重整的形勢驟變。而其中的關(guān)鍵，在于重整標(biāo)的資產(chǎn)評估價值大幅縮水。

本報記者獲得的資料顯示，根據(jù)重整管理人聘請的評估機(jī)構(gòu)評估，四家公司資產(chǎn)總體評估值為76.52億元，較此前的評估值降幅高達(dá)37.2%。其中，光伏硅、高科技、新余賽維評估分別為25.2億元、44.9億元、3.61億元。

上述數(shù)據(jù)與第一次評估時的情況出現(xiàn)了巨大差異。今年3月，賽維集團(tuán)四家企業(yè)資產(chǎn)評估總值121.86億元。其中，光伏硅資產(chǎn)評估值為62.55億元，高科技、新余賽維為47.35億元、5.15億元。與此相比，三家公司第二次評估值分別下降了37.35億元、2.45億元、1.54億元。據(jù)此測算，光伏硅的估值降幅高達(dá)60%左右。

短短5個多月時間，重整標(biāo)的資產(chǎn)評估出現(xiàn)的巨大變化，令一眾銀行愕然。一位已上市的債權(quán)銀行人士稱，出現(xiàn)這種變化，原因在于估值采取了固定資產(chǎn)重置成本法。而賽維集團(tuán)二次重整方案中的估值結(jié)果，甚至低于此前3月采用的重置成本法評估價值。

上述已上市債權(quán)銀行人士說，重整不同于破產(chǎn)清算，目的是通過債務(wù)的調(diào)整，讓企業(yè)擺脫包袱恢復(fù)生機(jī)，估值應(yīng)該結(jié)合實際盈利、現(xiàn)金流等企業(yè)真實的經(jīng)營情況來綜合考慮。

實際上，經(jīng)過持續(xù)數(shù)年的施救，賽維集團(tuán)名下企業(yè)的經(jīng)營狀況已有顯著改善。有數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，賽維LDK四家破產(chǎn)重整公司（含破產(chǎn)清算的多晶硅）實現(xiàn)營業(yè)收入30.59億元，同比增長115%，實現(xiàn)現(xiàn)金毛利6.2億元，而硅料現(xiàn)金成本由停產(chǎn)前228元/公斤，下降至目前的71.85元/公斤，成本控制已經(jīng)達(dá)到國內(nèi)一線公司水平。

“據(jù)我了解，僅光伏硅公司一家，今年上半年每個月的進(jìn)賬就有5000萬元左右。”某華南債權(quán)銀行人士稱，今年以來，光伏硅每個月的現(xiàn)金毛利在5000萬元左右，若不算設(shè)備折舊，前6個月的利潤已達(dá)1億元左右。

銀行的不安

延宕三年有余的賽維集團(tuán)危機(jī)中，如何處置規(guī)模龐大的各類債務(wù)，是重整無論如何都難以回避的核心問題。

如今，隨著資產(chǎn)評估價值大幅下降，隨之而來的是重整方案調(diào)整、債權(quán)清償率的急驟降低。

根據(jù)《第一財經(jīng)日報》記者了解，今年6月初，賽維集團(tuán)曾就重整情況與債權(quán)銀行溝通，按照當(dāng)時提出的方案，在各類債務(wù)中，金融債務(wù)按“30%以上比例削債+小部分留債+大部分債轉(zhuǎn)股”的方式處理，即整體削債30%以上再留債，且保證留債后企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率低于50%，符合上市標(biāo)準(zhǔn)。而剩余的大部分債務(wù)折價轉(zhuǎn)股，投資者以現(xiàn)金入股方式實現(xiàn)對新公司的絕對控股。

“如果這個方案能執(zhí)行，清償率還是比較高的，至少不會低于之前同行業(yè)的重整案例。”上述上市銀行人士說。公開信息顯示，此前無錫尚德、超日太陽能重整時，債務(wù)清償率分別達(dá)到31.55%、 20%，而當(dāng)時光伏行業(yè)尚處于低迷時期。

但8月12日正式出臺的重整方案，與債權(quán)銀行的期待有較大差距。根據(jù)重整方案，光伏硅、高科技、新余賽維三家公司的金融債權(quán)總體清償率，僅為全部債權(quán)的14.75%。

重整資料顯示，根據(jù)當(dāng)時的方案，光伏硅、高科技、新余賽維三家公司涉及金融類債權(quán)合計271.2億元。其中，涉及債權(quán)最多的是國開行、建設(shè)銀行，金額分別為72.6億元、47.3億元。此外，招商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、民生銀行債權(quán)分別達(dá)到36.2億元、35億元、32億元。

上述債權(quán)銀行人士對本報記者稱，上述數(shù)據(jù)只是最初數(shù)據(jù)，后來進(jìn)行過一次修正。修正之后，三家公司的金融債權(quán)分別高達(dá)93.6億元、27.2億元、175億元，總額高達(dá)295.8億元，且大部分銀行均為普通債權(quán)，只能在清償有擔(dān)保、職工、稅款等債權(quán)之后，才能獲得清償。債權(quán)銀行普遍認(rèn)為，如此之低的清償率，將導(dǎo)致銀行遭受重大損失。

從幾家主要債權(quán)銀行的情況來看，所獲清償率更低，均在20%以下。根據(jù)重整管理人通報，上述四家銀行中，國開行清償率最高，但也僅為19.39%，招行、農(nóng)行、民生銀行的清償率則僅有7.59%、6.62%、8.9%。

具體到每家公司，債權(quán)銀行清償率則變得更低。根據(jù)重整管理人通報，光伏硅普通債權(quán)清償率約為11.49%，高科技、新余賽維清償率則均為6.62%。

“關(guān)鍵是，這個方案連一個明確的清償時間表都沒有規(guī)定。”上述上市債權(quán)銀行人士說，目前是光伏行業(yè)情況較好的時期，經(jīng)過三年救助后，賽維集團(tuán)重整的清償率卻如此之低，令債權(quán)銀行難以接受。

債轉(zhuǎn)股之后，能否實現(xiàn)債權(quán)退出，債權(quán)銀行也存在疑慮。上述債權(quán)銀行人士認(rèn)為，光伏硅的投資人蘇州希恩門貿(mào)易公司是一家外資企業(yè)，而外資為主體企業(yè)在A股上市此前尚無先例，金融債權(quán)轉(zhuǎn)股之后，能否實現(xiàn)上市尚難預(yù)料。

或走向強(qiáng)裁

8月15日，賽維集團(tuán)上述三家企業(yè)的重整方案舉行第一次表決，但由于普通債權(quán)清償率過低，大多數(shù)債權(quán)銀行投了反對票。

在第一次表決沒有通過的情況下，重整管理人十多天后又組織了第二次表決。據(jù)上述債權(quán)銀行人士介紹，根據(jù)重整管理人要求，各債權(quán)銀行應(yīng)在收到表決單之后的一周，對重整方案進(jìn)行表決，預(yù)計高科技、新余賽維二次表決將在本周進(jìn)行，而光伏硅表決將在中秋節(jié)之后。

相較于此前，二次表決的方案并無太大變化。根據(jù)《第一財經(jīng)日報》記者了解，新方案只有兩處調(diào)整，一是易成新能將高科技1000萬元以上的普通債權(quán)增發(fā)股票清償?shù)某钟衅谙?，由此?ldquo;4年限售期+4年減持期”，調(diào)整為“4年限售期+3年減持期”。而光伏硅此前的方案是將原來的轉(zhuǎn)股后前3年不付息，調(diào)整為從轉(zhuǎn)股后第一年開始付息，支付方式為每年計息一次。

“重整其實就是各方坐下來協(xié)商，但在整個過程中，重整管理人并沒有和債權(quán)人有效、充分溝通。”上述上市銀行人士稱，不僅是二次重整方案，債權(quán)銀行曾要求與重整投資人見面，但重整管理人方面亦未安排。此前，在沒有與債權(quán)人進(jìn)行充分溝通的情況下，重整管理人就完成了戰(zhàn)投的選定。

有資料顯示，8月11日，相關(guān)方面曾就賽維集團(tuán)重整召開協(xié)調(diào)會，在會上，有債權(quán)銀行就明確對清償率過低、重整情況與實際經(jīng)營不匹配、重整流程存在瑕疵、資產(chǎn)評估方法值得商榷等問題提出疑慮，但從此后的重整方案來看，這些意見并未得到響應(yīng)。

在一些債權(quán)銀行看來，從重整方案出爐到第一次表決，時間相隔只有兩天，第二次表決距離第一次表決，前后也只相隔10余天。而賽維集團(tuán)重整金額巨大，需要很長的決策流程。在如此倉促的時間內(nèi)，銀行根本無法走完決策流程。

根據(jù)《破產(chǎn)法》有關(guān)規(guī)定，重整計劃草案未獲通過，且未依照相關(guān)法律獲得批準(zhǔn)，或已通過的重整計劃未獲得批準(zhǔn)，法院應(yīng)當(dāng)裁定終止重整程序，并宣告?zhèn)鶆?wù)人破產(chǎn)。

“如果重整方案沒有獲得債權(quán)人同意，或表決時債權(quán)人放棄行使權(quán)利，管理人都可以申請強(qiáng)裁。”廣東環(huán)宇京茂律師事務(wù)所律師劉華浩分析，在此情況下，企業(yè)將面臨兩種命運(yùn)，一是宣告破產(chǎn)清算，一是強(qiáng)制執(zhí)行重整方案，企業(yè)仍然可以獲得生機(jī)。

劉華浩認(rèn)為，一般情況下，申請強(qiáng)裁也是債權(quán)人、企業(yè)、管理人之間，實現(xiàn)利益博弈的一種手段。相關(guān)各方之間，通過反復(fù)博弈，最終實現(xiàn)利益平衡。最終是否強(qiáng)裁，取決于各方能否達(dá)成妥協(xié)。

“根據(jù)我們的推斷，管理人是想保企業(yè)的，只不過是希望借助這種方式，降低企業(yè)債務(wù)水平。”上述債權(quán)銀行人士稱，估計管理人可能會采取強(qiáng)裁執(zhí)行重整方案的策略，讓重整方案不做大的調(diào)整，仍然得到債權(quán)銀行的執(zhí)行。

但問題在于，一旦通過強(qiáng)裁執(zhí)行重整方案，債權(quán)銀行的利益可能將更難得到保障。根據(jù)重整方案，光伏硅債轉(zhuǎn)股股東不參與公司經(jīng)營管理、不享有表決權(quán)、分紅權(quán)，只能以每年2%的固定股息率取得收益。

上述受訪債權(quán)銀行人士均認(rèn)為，一方面，由于不參與企業(yè)任何經(jīng)營、決策，其債權(quán)收回的可控程度更低，一旦企業(yè)經(jīng)營逆轉(zhuǎn)，債轉(zhuǎn)股后，其所持股權(quán)可能直接歸零；另一方面，債轉(zhuǎn)股缺乏明確退出機(jī)制，如果不能IPO，最終可能采取大股東回購的方式，其回購價格也會被壓到最低。