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YieldCo從美國市場萌芽生長，已傳播至歐洲市場。盡管2013年才進入能源領域，但其很快成為了市場追逐的焦點。近期YieldCo在市場上的低迷會預示著并不完美的YieldCo模式已經進入早衰了么？本文以對YieldCo模式的梳理為基礎，探討其未來的生命力。

2015年6月19日，F(xiàn)irst Solar與SunPower的合資YieldCo——8point3 Energy Partners LP在納斯達克全球精選市場上市交易，首發(fā)價格21美元/股。8point3之名源自太陽光照射至地球的平均時間為8.3分鐘，然而天不遂人愿，不若名字那般靚麗，8point3上市當日即跌破發(fā)行價，以20.49美元/股收盤，下跌2.43%。此后，其股價一路下挫，至2015年8月25日以14.18美元/股收盤，已自首發(fā)價格跌去32.48%，走勢弱于同期納斯達克指數(shù)（見下圖）。與此同時，NRG Yield等其他YieldCo同期股價也跌幅不小。質疑和擔憂隨即出現(xiàn)：是不是YieldCo模式已經不受投資者歡迎了？它還能繼續(xù)玩下去嗎？

再回頭看。協(xié)鑫和阿特斯擬試水YieldCo的消息已在國內掀起波瀾，臺企新日光、中美晶等也紛紛宣布要成立YieldCo，一時風頭正勁。在此背景下，如何回應前述質疑將成為諸多企業(yè)后續(xù)行動決策的關鍵。而這一切，只有梳理清楚YieldCo模式的前世今生和愛恨情仇，真正厘清其運行邏輯方可做到。

▼YieldCo的前世今生

所謂YieldCo，是由母公司（Sponsor）發(fā)起創(chuàng)設的、持有一定規(guī)模營運資產（operating assets）、并將該資產產生的部分現(xiàn)金流以股息（dividend）形式按照一定頻率（如按年或按季）支付給股東的上市實體。與傳統(tǒng)上市公司股東著重于公司盈利能力或市場規(guī)?？焖贁U張不同，YieldCo的投資者更關注公司現(xiàn)金流的持續(xù)、可靠與穩(wěn)定增長。

（一）前世：YieldCo何以產生？

YieldCo與多見于房地產行業(yè)的REITs（不動產投資信托基金）和油氣領域的MLPs（業(yè)主有限合伙）同屬收益導向型（yield-oriented）融資工具。與分別于1951年和1981年出現(xiàn)的REITs與MLPs相比， 2005年才由紐交所上市公司Seaspan Corporation設立了全球首個YieldCo，可謂資歷尚淺。有趣的是，因該公司聯(lián)合創(chuàng)始人Gerry Wang為華人，市場曾一度誤傳YieldCo為中國人發(fā)明。一直到2013年7月，NRG Yield的設立才開啟了YieldCo在新能源領域的首秀。此后，NextEra Energy、SunEdison等企業(yè)紛紛跟進，短時間即有十數(shù)家YieldCo面市。隨著數(shù)量逐漸增多，與YieldCo相關的交易型開放式指數(shù)基金Global X YieldCo Index ETF（代碼YLCO）也于2015年5月在納斯達克上市。

那么，為什么會出現(xiàn)YieldCo？起碼在美國，一個重要原因是以美國法上C-corporation相對無爭議的稅務規(guī)則來因應新能源資產運用MLPs和REITs時面臨的稅法困境。例如在當前法律環(huán)境下，需對美國聯(lián)邦稅法進行修改或由IRS作出行政指令后，方可將MLPs和REITs拓展適用至新能源資產。而且，即使新能源資產能夠適用MLPs和REITs模式，在現(xiàn)行稅法框架下也存在一些問題：MLPs需要面對“被動行為損失規(guī)則（Passive Activity Loss Rule）”限制導致應稅收入抵減受限；轉讓MLPs份額時可能遭遇先前享有的稅收抵減被褫奪（Investment Credit Recapture）的窘況；MLPs份額持有人需要處理復雜的K-1表格；REITs分配的大部分股息則會被認定為普通收入（ordinary income）而需承擔較高稅率，等等。

（二）今生：YieldCo有何功用？

YieldCo在功能上對其自身及母公司各有妙用，能夠實現(xiàn)二者的雙贏局面。對專注低風險運營資產的YieldCo自身而言，可以在為投資者提供長期穩(wěn)定收益的同時實現(xiàn)低成本融資；對聚焦項目開發(fā)的母公司來說，資產轉讓所獲資金能夠加速新項目開發(fā)進程，降低項目開發(fā)建設風險，提高資本運用效率，保障YieldCo項目補充機制的有效性。在此專業(yè)分工與風險分隔機制下，YieldCo的資本市場融資能力和母公司的項目開發(fā)運維能力都會得到穩(wěn)步提升，“項目開發(fā)—融資收購—項目運維—穩(wěn)定分紅—項目開發(fā)—融資收購—業(yè)績增長—分紅增加”的良性循環(huán)也得以成型。