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▼YieldCo模式的三大支柱

YieldCo模式能夠低成本融資需歸功于三大支柱。原理其實很簡單：由于低融資成本對應低要求收益率（required rate of return），故而需要用低風險溢價（risk premium）和低流動性溢價（liquidity premium）的融資模式或工具來吸引投資者。

（一）核心支柱：長期穩(wěn)定的現金流

YieldCo模式長期持續(xù)、穩(wěn)定可靠的現金流是塑造其低風險屬性的核心支柱。此中關鍵有三：

第一，選取適當的基礎資產。理論上，火電、水電、風電、太陽能、供熱、管道等能夠產生長期、穩(wěn)定現金流的資產均具備采用YieldCo模式的基礎。在已面市的YieldCo中，既有如8point3 Energy Partners等標榜血統純正的單一資產配置者（pure player），也有如NRG Yield等宣稱通過多元化資產組合來分散風險者。此外，基礎資產的地域分布也頗為多樣，有的聚焦單一區(qū)域，如8point3 Energy Partners的資產分布在經濟發(fā)達、政局穩(wěn)定的經合組織（OECD）國家；有的則相對分散，典型者如TerraForm Global，其資產組合位于中國、巴西、印度、南非、秘魯等新興市場國家，意在分享其巨大增長潛力。當然，為了能向公眾股東募集足夠多的資金，YieldCo持有的資產組合需要達到一定規(guī)模，這也是為什么具有規(guī)模優(yōu)勢的領先企業(yè)能夠率先嘗試該模式的重要原因。

第二，將風險屬性迥異的開發(fā)資產與營運資產相隔離。YieldCo只持有能夠產生長期、穩(wěn)定、可靠現金流的營運資產，其理論風險小于不確定性較高的開發(fā)資產。

第三，與實力強、信用好的對手方簽訂長期限、固定價格銷售合同（offtake agreement），進一步強化YieldCo的安全邊際。YieldCo對手方的主體信用評級多在投資級（investment-grade）以上，對居民用戶也會有一定信用評分要求（例如8point3 Energy Partners的居民用戶FICO信用評分均值為765分）。此外，YieldCo持有資產對應的合同期限多長達十數年，如NGR Yield所持售電合同截至2014年年底的加權平均有效期即為17年。

上述內容共同構成YieldCo產生長期持續(xù)、穩(wěn)定可靠現金流的理論基礎。因此，YieldCo通常會向投資者披露（但并不一定承諾）預計股息水平，并宣稱會力爭使未來一定期限內（如3-5年）的股息以特定比率穩(wěn)定增長。此處有一個值得注意的概念，即可分配現金流（Cash Available For Distribution，簡稱CAFD），其多寡直接決定股息金額，而且由于CAFD并非會計準則（如GAAP）規(guī)定概念，缺乏統一的計算口徑，不同YieldCo間的CAFD并不能直接比較。

（二）兩翼支柱：稅務友好與高流動性

YieldCo模式還有兩項絕活進一步增強了對投資者的吸引力。

首先是稅務友好。YieldCo巧妙化解了C-corporation在公司和股東層面均需繳納所得稅的雙重征稅問題，甚至實現了一定程度的稅收優(yōu)待。具體而言，在公司層面，通過新能源資產加速折舊、傳統能源與新能源資產組合配置、新舊資產混合搭配等手段，產生足夠多的凈營運損失（net operating losses， NOLs）來抵減應稅收入，使得YieldCo在較長時期內可少繳甚至不繳所得稅。例如，NGR Yield的2014年稅前收入為8，500萬美元，繳納所得稅400萬美元，公司層面實際稅率僅為4.7%。在股東層面，對非公司型股東（大多數投資基金均符合）分配的股息如被認定為合格股息收入（qualified dividend income），將能夠享受優(yōu)惠稅率。在特殊情形下，如果股息分配被認定為歸還投資（return of capital），股東還可享受更多稅收優(yōu)待。此外，YieldCo公眾股東填寫的1099-DIV表較為簡單，在稅務處理上也具有一定優(yōu)勢。

其次是高流動性。YieldCo作為上市公司，其股東可在證券交易所公開轉讓持股。YieldCo股權的高流動性有效降低了投資者的流動性溢價要求，有利于降低融資成本。

以上三大支柱共同促成YieldCo得以在美國市場上以較低成本進行股權融資。值得注意的是，YieldCo的綜合融資成本還取決于其資本結構和債務融資成本，不能與股權融資成本直接劃等號。